兴证：6月中资美元债收益率下行幅度较大，美联储政策持续影响短端无风险利率表现

投资要点

1、中资美元债一级市场：一级市场发行依然较为疲弱

(资料图片仅供参考)

融资情况较为疲弱，银行、城投和金融服务主体是6月发行主力。整体来说，目前中资美元债的净融资情况依然疲弱。而从行业分布来看，6月发行的中资美元债中银行、城投债和金融服务行业发行规模位居前三。

2、中资美元债二级市场：美联储政策持续影响短端无风险利率表现

美联储加息周期持续，关注美国通胀缓解进程对后续美联储操作的影响。在6月宣布暂停加息后，美联储7月再加息25个基点。基本面上，6月美国CPI同比持续的下行。考虑到未来通胀缓解进程如果持续的符合预期，不排除后续美联储将停止加息，甚至于开启降息周期。不过，核心PCE保持较强粘性也影响着市场对于通胀的判断，从而不断调整着对于美联储操作的预期。由此，三季度短端美债收益率仍有可能持续上行。

6月亚洲美元债市场回报率大多上行。除韩国各类美元债回报率下行、马来西亚高收益美元债指数回报率较低外，其余美元债市场回报率均上行。

3、兴证中资美元债跟踪指标：投资级、高收益板块分别受差异化影响

6月中资美元债收益率下行幅度较大。6月中资美元债整体收益率均值较5月下行。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行1.19%，高收益债券收益率均值环比下行152.28%。利差方面，6月整体中资美元债利差均值较上月环比下行668.17BP，投资级中资美元债利差均值环比下行171.41BP，高收益中资美元债利差均值环比下行6505.85BP。

房地产板块方面，6月房地产中资美元债整体利差收窄。不过往后看，在地产行业销售复苏前景尚不完全明朗、国企民企分化加剧的背景之下，信用风险事件的负面冲击环比提升，美元债市场的投资者对地产板块依然较为谨慎。

4、当月活跃券及活跃主体跟踪

市场关注热度聚集地产。6月热度排名前15的中资美元债发行企业中房企占比超五成。除了房地产行业，银行、零售(非必需消费品)等也是市场热度较高的中资美元债关注行业。而从活跃券表现来看，6月中资美元债活跃券的估值收益率大多环比上行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃债券的估值波动区间相对较大。

风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性

报告正文

一、中资美元债一级市场：6月中资美元债净融资规模为负

1、一级市场：净融资规模为负，银行、城投和金融服务成为发行主力

6月中资美元债净融资为负。具体来看，发行量方面，6月新发行债券规模46.10亿美元，环比上升而同比下降(上月42.64亿美元，去年同期53.87亿美元)。6月共发行202只债券，其中无永续债发行。到期量方面，6月中资美元债到期规模同环比均有所下降(本月120.17亿美元，上月125.47亿美元，去年同期161.13亿美元)。净融资量方面^[1]，6月份净融资量(-74.06亿美元)较上月(-82.84亿美元)有所回暖，较去年同期(-107.26亿美元)上升。

就评级^[2]层面而言，6月发行的中资美元债中，投资级债券2只、无评级债券200只，本月无高收益债券发行。从发行金额来看，无评级债券发行规模环比有所上升(本月40.07亿美元，上月17.64亿美元)，投资级债券发行规模环比有所下降(本月6.03亿美元，上月25.00亿美元)。

从行业分布(BICS 2级分类)来看，6月发行的中资美元债中银行、城投债和金融服务发行规模位居前三。具体来看，

1)发行规模中，银行、城投债和金融服务位于前三，合计占比超七成。6月共有7个行业发行新券，排名靠前的是银行(16.47亿美元)、城投债(10.32亿美元)与金融服务(6.05亿美元)。

2) 发行只数中，金融服务(178只)发行数目最多，占比近九成，其余债券本月发行数目表现平平。

3) 评级划分来看，本月无高收益债券发行，发行债券均为投资级债券(2只)和无评级债券(200只)。

4) 一级市场情绪来看，平均息票率水平方面，6月房地产行业未发行中资美元债，金融服务、银行和工业其他行业中资美元债发行成本均有所上升，其中银行中资美元债发行成本上升明显。发行期限方面，银行美元债发行期限有所上升，金融服务和工业其他行业发行期限均有所下降。

[1] 此处剔除永续债

[2] 本报告所述评级均为标普评级，下同

2、重点行业一级市场跟踪：

2.1 银行业与城投融资平台

6月，银行业共发行8只中资美元债，环比有所增加;城投平台共发行5只中资美元债，环比有所增加。5月的8只银行美元债规模总计16.47亿美元，发行期限位于1.92-4.98年，债券收益率位于4.50%-5.74%。6月的5只城投美元债规模总计10.32亿美元，发行期限位于0.96-2.98年，债券收益率位于5.68%-7.20%。此外，所有银行和城投美元债均无标普发行人评级。

二、中资美元债二级市场：

1、市场概况：美联储政策持续影响短端无风险利率表现

6月美债短端和长端收益率均上行，美国国债收益率倒挂程度有所加深。短端的1年期美国国债收益率从5月底的5.18%上行至6月底的5.40%，上行22BP;长端10年期美国国债收益率从5月底的3.64%上行至6月底的3.81%，上行17BP。

美联储加息周期持续，关注美国通胀缓解进程对后续美联储操作的影响。在6月宣布暂停加息后，美联储7月再加息25个基点，目标利率区间达到5.25%-5.50%。基本面上，6月美国CPI同比上行3%，持续的下行。考虑到未来通胀缓解进程如果持续的符合预期，不排除后续美联储将停止加息，甚至于开启降息周期。不过，核心PCE保持较强粘性也影响着市场对于通胀的判断，从而不断调整着对于美联储操作的预期。由此，三季度短端美债收益率仍有可能持续上行。

6月亚洲美元债市场回报率大多上行。除韩国投资级、高收益、总指数美元债回报率下行、马来西亚高收益美元债指数回报率为0外，其余美元债市场回报率均上行。其中，中国高收益美元债指数回报率环比上行7.26%，上行幅度最大。

6月，各等级中资美元债指数回报率上行。总指数、投资级和高收益中资美元债回报率分别环比上行1.04%、0.15%和7.26%。

2、兴证中资美元债跟踪指标：投资级、高收益板块分别受差异化影响^[3]

6月中资美元债收益率整体下行。主要受样本调整影响，6月中资美元债整体收益率均值较5月下行27.07%。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行1.19%，高收益债券收益率均值环比下行152.28%。利差方面，6月整体中资美元债利差均值较上月环比下行668.17BP，投资级中资美元债利差均值环比下行171.41BP，高收益中资美元债利差均值环比下行6505.85BP。

具体跟踪的三个重点行业(房地产、银行、城投)收益率大多下行^[4]。具体来看，城投中资美元债收益率指数均值环比下行1.59%，银行中资美元债收益率指数均值环比上行0.34%。

房地产板块方面，6月房地产债整体利差环比收窄。其中房地产投资级债券利差均值环比收窄1261.72BP，房地产高收益级债券利差均值环比收窄10810.74BP。从基本面来看，2023年上半年商品房销售面积同比下降5.3%，较前5月降幅显著扩大;商品房销售额63092亿元，同比增长1.1%，较前5月涨幅缩窄。与此同时，房价下行压力加大，6月份70个大中城市新房和二手房价格环比上涨城市数量比上月分别减少15个和8个。供给层面，房企开发投资和新开工意愿目前相对较弱。往后看，在地产行业销售复苏前景尚不完全明朗、国企民企分化加剧的背景之下，信用风险事件的负面冲击环比提升，美元债市场的投资者对地产板块依然较为谨慎。

6月投资级和高收益境内外利差大多收窄。投资级信用利差方面，境内利差较上月环比收窄1.01BP，境外信用利差较上月环比收窄98.25 BP;高收益债利差方面，境内利差较上月环比走阔2.00BP，境外信用利差较上月收窄5797.77BP。

[3] 半年度样本券更新，覆盖新发债券至2023年6月30日。

[4] 6月地产债收益率指数下行幅度明显主要是受到部分违约和剩余期限小于1年的样本券出库影响。

三、当月活跃券及活跃主体跟踪：

3.1 6月活跃的中资美元债发行主体：

编制方法：统计设计模式如下：(1)成交的统计频率为周度数值;(2)活跃个券样本需满足单周累计成交量(/成交笔数)排在当周的成交个券前列^[5];(3)按发行主体归纳其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次，并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考;(4)剔除违约债券。

依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计，本月活跃度排名前30(含并列)的发行主体主要分布在16个行业中，软件及服务、零售-非必需消费品和房地产合计占比超四成，是交易最活跃的三个行业。个券观察下，相较5月，有10家企业新进入交易量高活跃度名单值得投资者加以关注，包括中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、中银航空租赁、Huaneng Hong Kong Capital Ltd、Xiaomi Best Time International Ltd、招银国际租赁管理有限公司、仁恒地产(香港)有限公司、南方电网国际金融BVI有限公司、一嗨租车、Onfem Finance Ltd、蔚来汽车。

根据可获取交易笔数，中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司和腾讯控股是6月成交笔数较为活跃的中资美元债发行主体。行业层面，银行、房地产、精炼与营销的交易活跃度位列前茅，合计占比近四成。环比相比较下，10家企业新进入交易笔数高活跃度名单值得投资者关注，包括中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、Prosus公共有限公司、南方电网国际金融BVI有限公司、State Grid Overseas Investment 2013 Ltd、中国太平控股公司、Proven Honour Capital Ltd、联想集团、腾讯控股、中银航空租赁和中国银行。

[5] 可得交易数据来源为Bloomberg的MOSB板块，存在统计数据缺失以及不同的数据来源披露项目存在差异可能带来的偏差。

3.2 6月高热度的中资美元债发行主体：

编制规则：(1)统计频率为周度数值;(2)进入高热度中资美元债观察样本需满足一周中Bloomberg中资美元债板块标示该债券存在热度;(3)按发行主体归纳整个1季度的12周内，这一主体所发行的中资美元债进入观察样本名单的频次，并将此作为衡量该发行主体受市场关注热度的标准。

根据以上选取规则可以看到，6月市场上的高热度中资美元债发行主体中，排在前三的企业分别是碧桂园、万达地产海外有限公司和龙湖集团，其中碧桂园和万达地产海外有限公司累计交易频次显著高于其余公司。关注度排名前15的企业超五成为房地产企业，共有8家，较上月数量持平。除了房地产行业，银行、零售(非必需消费品)等也是市场热度较高的中资美元债关注行业。

3.3 6月活跃券估值变动

样本选取:跟踪观察的高活跃度样本债券(共43只)涵盖6只高收益活跃债券，18只投资级活跃债券以及19只无评级活跃债券。^[6]

综合来看，6月中资美元债活跃券的估值收益率大多环比上行。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃债券的估值波动区间相对较大。

1) 6月活跃的高收益中资美元债的估值收益率大多环比上行。分行业来看，房地产活跃券估值收益率均环比上行，其中“中骏集团控股(代码：BM0530253)”是估值收益率波动上行最大的地产活跃券，月度整体上行3641.34 BP。非房地产板块估值收益率表现分化，其中“西部水泥(代码：BQ3057743)”下行幅度最大，达223.05BP。

2) 投资级的活跃中资美元债，6月估值收益率大多环比上行。分行业来看，房地产板块估值收益率大多上行，其中“万达地产海外有限公司(代码：ZP5871261)”上行幅度最大，达2115.50 BP。非房地产板块估值收益率大多环比上行，其中除“Prosus公共有限公司(代码：ZP4820426)”、“普洛斯中国控股有限公司(代码：BO7336379)”下行外，其余均环比上行，上行幅度最大的为“SF Holding Investment 2021 Ltd(代码：BS3534952)”，达52.43BP。

3) 无评级中资美元债，6月估值收益率大多环比上行。分行业来看，房地产板块，除“仁恒地产(香港)有限公司(代码：BP4818830)”环比下行外，其余均环比上行，其中“新城环球有限公司(代码：BQ3038784)”上行幅度最大，达247.58 BP;非房地产板块估值收益率大多环比上行，其中上行幅度最大的为“中国宏桥(代码：BN4048425)”，达144.51 BP。

[6] 样本债券根据活跃主体表现情况更新至2023年第二季度

风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性